原标题：美元可能触底反弹，但仍然有起有落
受经济快速复苏和对通货膨胀预期提高的影响，在美国债券收益率上升的推动下，美元指数似乎摆脱了之前的连续下跌，从年初的低点89.20上升至高于美元的低点。 92轮标记。 美元指数触底反弹了吗，将来会如何运作？ 作者从美国经济，美联储的货币政策和美国债券收益率的角度进行了分析。
美国经济将陷入低谷
2021年，美国经济将从疫情低谷中崛起，经济复苏的不平衡格局将得到改善，极有可能出现快速复苏的总体趋势。 首先，随着美国新一轮财政刺激政策的实施以及疫情的不断改善，需求方将进入快速修复期。 其次，在美国“双重宽松”政策的刺激下，需求方的复苏将使美国工业生产进入补充库存。 循环之后，供应方也将逐渐恢复； 第三，去年由流行病引起的经济数据基数较低，也将同比提高经济绩效。
对于美元而言，经济复苏的差异将决定美元的未来方向。 一方面，在货币政策极为宽松的环境下，与美国不断推出超大规模财政刺激政策相比，欧元区和英国等主要发达经济体对经济的金融支持较弱。恢复。 另一方面，与美国和英国的疫苗分发速度相比，欧元区等主要发达经济体明显落后。 因此，美国经济复苏的总体进展可能会好于欧洲和英国等主要发达经济体（见图1），而美元指数将受到这种差异的支撑。
美联储货币政策保持稳定
尽管美联储在三月份提高了对经济和通胀的预期，并且预计一些成员将加息，但美联储整体仍保持宽松的基调。 但是，结合最近的金融市场表现和美联储的声明，我们可以看到美联储的货币政策决策框架已经开始发生变化，即从流行期间的资产价格驱动模型转变为经济数据，恢复周期的驱动模型。
一方面，美联储在流行期间的货币政策决定是一个单路径依赖的框架，即锚定金融资产价格，并通过降息等措施为市场提供流动性，以稳定资产价格和拯救市场。 但是，美联储主席鲍威尔已经相对明确地表明，金融资产价格波动并不是当前货币政策决策中最重要的考虑因素。 金融市场稳定是一个完整的框架，包括资产评估水平，家庭企业部门的杠杆作用和融资能力等。 这意味着美联储的货币政策决策已经回到多路径依赖的框架，并且美联储不会受到金融市场短期波动节奏的过度影响。 短期内几乎不可能向金融市场添加更多宽松政策。
另一方面，在多路径依赖的框架下，经济基本面已成为美联储货币政策决定的主要考虑因素。 美联储主席鲍威尔明确表示，美联储将根据“就业+通胀”双重目标的实现来调整其货币政策，并且只有在达到目标之后才考虑加息。 同时，美联储还试图加强对市场预期的管理，经常强调提高通货膨胀的承受能力，更多地关注中期平均通货膨胀水平，并表示对美联储紧缩行为的任何猜测都是由于短期通胀预期的变化是错误的。 这意味着短期经济数据难以超出预期，难以迅速将货币政策转变为紧缩政策。 从中期来看，美联储可能维持现有的宽松政策不变。
总之，美联储货币政策的总体方向是在中期保持稳定，并着重在短期内加强政策指导的有效性。 毕竟，市场与美联储的预期之间存在很大差距，并且目前两次加息预期之间存在一年的差异（见图2）。 对于美元而言，市场先进的“预期缺口”将成为美元波动和升值的动力，但美联储在中期维持政策稳定的趋势将压缩美元的上升空间。
美国债务长期利率迅速上升
最近，在多种因素的推动下，美国国债的长期利率迅速上涨。 10年期美国国债的收益率一度超过1.75％，恢复到流行前的水平。 一方面，流行病的改善导致市场增强了对美国经济复苏的预期，推高了通胀预期，并增强了对紧缩美元流动性边际的预期。 同时，美联储将如期退出补充杠杆比率（SLR）豁免政策，货币政策的边际紧缩措施有望加速升值。 另一方面，大规模的刺激政策将进一步扩大美国的财政赤字，并增强对美国中长期债务供应压力的预期，市场将提前做出反应。 此外，程序交易日益繁荣，路径交易策略也扩大了债券市场的波动性。
从美国国债的供给方的角度来看，对美国国债中期发行的压力实际上已经缓解。 到2月底，美国的财政赤字已达到1万亿美元。 根据美国国会预算办公室的预测，到2021财年赤字为2.26万亿美元，到2021年剩余财政年度的可用赤字为1.26万亿美元，加上新通过的1.9万亿美元的财政援助计划将有赤字。在2021年剩余的财政年度中，约有3.16万亿美元。
但是，由于去年美国国会刺激政策的批准延迟，美国财政部以前通过发行债券获得的财政存款已经在美联储的普通账户（TGA）中淤积。 截至3月初，TGA账户仍有1.42万亿美元。 资金余额（见图3）。 为了应对今年的债务上限并减少政府债务余额，美国财政部宣布大幅减少TGA帐户余额，最初计划到6月底将其减少至5000亿美元。 预计2021年剩余财政年度TGA帐户中的现有资金将基本用尽，这意味着2021年剩余财政年度的财政缺口将减少至1.74万亿美元。 如果这些差距全部由发行债券来弥补，那么到2021财年剩余七个月的发行债券的月平均金额将约为2500亿美元，远低于疫情爆发以来的3300亿美元。
从美国债务的需求方面来看，对美国债务的需求仍然得到支撑。 一方面，自疫情爆发以来，美联储对国债拍卖市场的参与度不断提高，拍卖分配比例已升至17％，大大高于疫情发生前的水平。 考虑到美联储一再承诺在恢复就业和通胀指标之前不会考虑调整当前的货币运营，这意味着美联储的财政赤字货币化业务将继续下去。 此外，随着收益率的提高和股票市场的调整，其他资金将被吸引到债券市场，以重新进行资产优化。
另一方面，美国债券市场的流动性保持稳定。 尽管美联储宣布不再扩大在流行病期间实行的SLR豁免政策，并将在SLR评估中包括商业银行储备和美国债务，但该措施旨在减轻对商业银行流动性和资本的压力将来将在受益机构中增加足够的资金。 资本分配限制。 在疫情期间，真正参与并享有政策优惠的主要银行是高盛和花旗集团。 根据免税政策期满后的要求，这些大型银行的SLR指标仍高于5％的监管要求，对市场流动性影响不大。 同时，无论是财政部偿还短期票据，还是以现金存款形式返还住宅和公司帐户，在上述TGA帐户中花费的资金都会增加市场的流动性。
综上所述，美国债券利率的上升趋势确实支持了经济基本面，但债券市场的供求关系意味着美国债券利率难以单方面继续。 在经济复苏的驱动下，再加上美国10年期国债收益率收支平衡的通胀率数据，预计美国中期国库券利率可能会升至1.8％至2％之间，这将使美元升值。更坚实的支持。
其他干扰因素
此外，还有一些干扰因素需要密切注意。 首先，疫苗分发和接种的速度和有效性将决定全球经济复苏的进程。 一旦这种流行病再次发生，美元可能会暂时受到避险情绪的支撑，但从中期来看，可能会受到市场对美联储再次放宽预期的压力。 其次，一旦供应方面的复苏过程明显慢于需求方面，并且通货膨胀继续上升并超过了美联储的目标，意外的紧缩政策将直接推高美元指数。 第三是美国政府过度使用财政刺激政策，导致美国债务的供求关系发生逆转。 作为全球资产价格定价的基础，美国债券的长期利率出乎意料地上升，这不利于高估值资产，并会增加资本市场的波动性。 美元将在短期内受益于相对价值，但在中期会受到财政恶化的影响。
无论是经济复苏的过程，货币政策的态度还是美国债券收益率的趋势，目前都为美元触底提供了有力支撑。 但是上升的过程将是曲折的，上升的速度将取决于流行病，通货膨胀和资本市场的表现，以及美联储货币政策的实际步伐。
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