中金宏| 石油价格的上涨如何影响资产价格？ _东方财富网

上周评论：宏观数据，经济政策和重大事件

　　重点讨论：油价激增对海外通货膨胀，经济增长和资本市场意味着什么？

　　春节期间，布伦特原油价格一度超过63美元。从通货膨胀的角度来看，油价上涨将增强对“重新通货膨胀”的预期。从经济增长的角度来看，油价上涨有利于油气行业的投资和就业，这对美国等产油国有利，对原油进口国不利。从资本市场的角度来看，油价上涨反映了投资者风险偏好（风险存在）的上升，这对风险资产有利，但对避险资产不利。

　　油价上涨会影响特定资产价格以上影响需要比较各种影响的方向和强度。对于美国债务，通胀预期的提高，经济增长的改善以及风险偏好的反弹都将长期推高利率。对于美元，通货膨胀率上升和美国经济增长前景改善都支持美元（前者将增加货币紧缩压力，后者会推高实际利率），风险偏好的反弹将打压美元，最终结果取决于哪种力量更大。对于美国股票，经济增长昌河风险偏好的改善是好的，但是通货膨胀上升的影响取决于通货膨胀的来源是需求（扩张）还是通货膨胀。供应（收缩）驱动器。如果有需求，它将有所帮助企业利润对股票有利；如果有供应，那么企业利润受到挤压对股票不利。

回到油价上涨的原因，我们认为有以下三个原因：第一，OPEC +减产已经到位，加上美国产油区的寒冷天气，抑制了原油供应。 OPEC +在今年1月达成协议，大多数成员将在2月和3月保持产量不变。其中，沙特阿拉伯还自愿每天减产100万桶，并可能在4月份继续减产。实际上，OPEC +自去年4月以来一直在减产，并且原油的供应已得到有效控制。此外，美国最近的严寒天气影响了原油产量，这支撑了市场对油价的信心。

其次，拜登政府的激进财政计划推高了经济增长预期。美国财政部长耶伦最近表示，如果可以实施1.9万亿美元的财政刺激计划，美国最早将在2022年实现全职工作。在过去的两周中，海外机构也提高了对美国经济增长的期望。我们之前预计美国的经济增长将在2021年反弹至5.2％，高于市场的共识。我们仍然维持这一判断（请参阅报告“复苏上升，政策退潮”）。

第三，美国的疫苗接种进展顺利，原油的消费恢复前景良好。我们在去年12月的报告《 2021年：美国消费的巨大变化》中指出，如果今年的疫苗如按计划，美国消费的重头戏将从耐用品转向能源。产品和服务消费。到目前为止，在美国，每天接种疫苗的人数已增加到200万，累计接种疫苗占总人口的15％。这符合我们先前的期望（请参阅报告“重新平衡”）。在这种情况下，我们预计2021年美国名义消费增长率将反弹至8.2％，其中，反弹最多的消费是娱乐业（33.7％），汽油（29％），交通（27.7％），餐饮和住宿（23.6％）。换句话说，今年的“走出去经济”可能会取代“家庭经济”，成为复苏的主要动力，这将使油价受益。最新数据显示，美国服务消费已经开始回升，并且随着未来复苏的加深，石油价格将继续得到支撑。

　　结合以上原因，油价上涨已经利率促进作用是相对确定的。我们从通胀预期和实际利率这两个维度可以看出：一方面，油价上涨将增强通胀预期。自今年年初以来，基于美国债券市场的通胀预期已经大幅上升，基于调查的通胀预期也从去年12月的2.5％上升至今年2月的3.3％。不断上涨的通胀预期将推高美国长期债券利率，收益率曲线将进一步趋于陡峭。实际上，陡峭的美国债务曲线是经济复苏初期的普遍现象，在此期间，由于米德兰储备银行维持宽松的货币政策，短期利率将保持较低水平，但由于通货膨胀预期上升，长期利率将上升。米德兰储备银行实施了平均通胀目标体系，其对通胀的容忍度大大提高。短期利率不会很快上升。这也意味着美国债务曲线的陡峭化是高概率事件。

另一方面，油价上涨有利于美国等产油国的经济增长，也将支持实际利率。在过去的十年中，美国页岩油行业发展迅速。美国的每日原油产量已从2010年的548万桶增加到2019年的1226万桶，其在全球产量中的份额已从2010年的7.9％增长到2019年的14.5％。美国还超过沙特阿拉伯，成为世界上最大的石油生产国。油价上涨对美国经济增长的积极影响主要通过两种途径传递：

　　首先，它有利于能源行业的投资和就业。随着页岩油的发展，对能源行业的投资对美国经济增长的贡献越来越大。我们的计算结果表明，石油价格的变化对滞后16-24周的钻机数量产生了重大影响，进而会影响美国固定资产投资，进而影响国内生产总值。估计显示，油价每上涨10％，下一季度对采掘业的投资将增长3％，未来两个季度的投资将增长5％。就就业而言，油价不会上涨不仅增加了石油和天然气公司对采掘工人的需求，而且还将刺激与石油和天然气有关的行业（例如运输业和某些行业）的就业。制造业，带来就业状况的改善。

　　二是促进改善更广泛的财务状况。美国页岩油公司已经使用了大量的高收益债务融资。数据显示，能源行业约占2019年发行的高收益债券总额的13％。尽管比2016年的18％有所下降，但这个数字并不低。因此，油价下跌往往会引发市场对石油和天然气公司违约的担忧，从而导致高收益债券利差扩大和金融状况萎缩，反过来，油价上涨将减轻市场担忧并改善财务状况，这反过来会促进信用扩张加快了美国经济复苏的步伐。

　　就美元而言油价上涨将推高通胀，但考虑到米德兰储备金对通胀的容忍度有所提高，因此短期内不会给货币紧缩带来压力。高油价有利于美国工业生产和投资的复苏，并支撑美元，但风险偏好的反弹不利于美元。现在似乎很难判断哪个角色更强。对于美国股票，需求扩张和供应收缩都有影响，现在很难说哪个更强。因此，短期内，我们倾向于认为油价上涨对美元和美国股票的影响可能是中性的。

　　主要活动：德拉吉当选意大利总理。2月13日，现年73岁的马里奥·德拉吉（Mario Draghi）被任命为意大利总理。德拉吉得到主要政党的支持，民粹主义者“五星级运动”（议会中最大的政党）也投票支持德拉吉接任。德拉吉先后担任过意大利财务大臣，意大利央行行长和欧洲央行行长的职务，并具有非常专业的经济背景。德拉吉在欧洲债务危机期间采取了一系列非常规的货币政策，称为“超级马里奥”。他强调了货币政策的局限性，并呼吁欧洲国家实施更大的财政刺激措施以帮助经济增长。在担任欧洲央行行长期间，德拉吉与欧盟保持着良好的工作关系，市场预期这将有助于他在疫情爆发后促进意大利经济的复苏。

　　宏数据：德国12月份的工业产值按月增长为零，低于市场预期。这是自去年7月以来第一次未能实现正增长。美国1月消费物价指数经季节性调整的环比增长0.3％，同比增加1.4％；核心CPI季度进行了连续两个月的零增长调整，同比增长1.4％，符合预期。在短期内，这种流行病仍会对美国通胀产生抑制作用，但展望未来，基本效果，由于疫苗和财政刺激措施，第二季度通货膨胀的可能性将会反弹。

本周观看：政策，数据和事件

　　经济数据：周三宣布美国一月零售销售和一月工业产出，周四宣布一月份在美国开始新的住房建设，周五宣布二月在欧元区中小企业初始值，即2月Markit PMI的初始值，2月美国现有房屋销售。