原标题：君主宏| 社会金融低于市场预期后的社会金融与货币政策趋势五论
社会财务低于市场可以预期，主要原因是非标准的突然减少，企业债务发行量下降拖累货币由紧缩政策引起。一季度社会金融增速有望受政府影响键由于发行量减少，它回落至12.3％，但流动性仍然宽松。 货币政策的步伐是“先放松后再收紧”，但降准的可能性不高。
首先，新增的1.72万亿元社会融资基本符合我们的预期，但低于市场预期（君主：1.8万亿；市场：2.17万亿）。我们在9月和10月反复强调，社会融资的转折点正在出现。
其次，社会金融低于市场预期的主要原因是“技术”因素而非政策紧缩：（一）非标融资同比额外减少5920亿美元，主要是由于非标准产品新资产管理法规的成熟度和影响； （2）公司债券发行量同比减少2183亿，主要是由于信用违约事件导致市场处于紧张状态。利率维持较低水平和相对宽松的流动性，可以得出的结论是，社会融资低于市场预期并不是货币和信贷紧缩造成的。
第三，期待第一季度的社会金融趋势：接收政府债券发行，房地产信用由于新规定的影响，1-3月社会融资的增长率将逐步下降至12.7％，12.6％和12.3％。 我们强调，这些放缓并不是由紧缩货币政策引起的。
第四，展望货币政策趋势：去年12月，社会融资低于市场预期，随后的货币政策甚至在没有收紧货币政策的情况下继续放慢，这加强了我们对“缓慢退出”和“限制货币政策”的看法。 社会金融将独立发展，因此不需要额外收紧货币政策（特别是流动性），市场也不必担心第一季度甚至上半年的流动性收紧。再次重申第一季度的宏观环境有利于股市，债券市场和产品牛市仍在继续。
第五，如果有人猜测中央银行将以此为基础降低指导价，那无疑是太多了。对于短期根据季节性流动性需求，央行完全有可能通过PSL，MLF，SLF和其他工具进行对冲； 中央银行还可以进一步扩大对中小企业的优惠措施（例如继续扩大债务和利息支付等）。 降准将释放强烈的放松信号，为大宗市场和其他市场的价格上涨提供动力，而央行目前不会这样做。 政策“没有急转弯”并不意味着该政策不会撤销。我们预计2021年M2和社会融资的增长率目的分别为9％和11％。
12月1日社会融资低于市场预期，但基本符合我们的预期
新增社会融资1.72万亿元，基本符合我们的预期，但低于市场预期（3月：1.8万亿元；市场：2.2万亿元）。 社会融资增速小幅回落至13.3％，M2增速回落至10.1％。 我们在9月和10月多次强调，社会融资的拐点正在出现，并将在第一季度继续下降。当前的社会融资趋势基本上印证了我们先前的观点（请参阅“关于社会融资的五个重要信息：经济和转折点投资意思是20200912”）。 但是，我们强调，当前的社会融资低于市场预期，这不是由于政策紧缩。
02由于“技术性”因素而非政策紧缩，社会融资低于预期：非标准和债务融资是主要拖累因素
社会融资低于市场预期，主要是由于“技术”因素而非政策紧缩：（1）非标融资减少7,156亿元，同比减少5,920亿元，其中：相信贷款融资为-4,601亿元，同比减少3,509亿元。 另一方面，表外融资为-2216亿美元，同比大幅减少3167亿美元。 主要受非标产品的成熟度和新资产管理法规的成熟度影响（图1）； （2）公司债券发行量较上年同期减少2183亿美元，主要是由于之前的信用违约事件导致了阶段性的市场紧张（图2）。
当前市场利率维持较低水平和相对宽松的流动性可以得出结论，社会融资低于市场预期不是由于货币和信贷紧缩。
03展望一季度，1-3月社会融资增长速度分别为12.7％，12.6％和12.3％
展望第一季度，受政府债券发行的影响，房地产信用由于有了新规定，我们认为1月至3月社会融资的增长率将分别降至12.7％，12.6％和12.3％（图3）。
第一季度政府债券发行，房地产信贷比率的重新调整将影响社会融资的增长。 2020年第一季度，社会金融部门国债总额为1.57万亿元，其中中央政府国债只有0.14万亿元，其中大部分是地方政府的特殊债务。 但是，我们没有看到第一季度提前发行地方政府特殊债券的迹象。 此外，有关中央银行发行的房地产贷款在贷款总额中所占比例的最新规定将在一定程度上抑制第一季度的信贷冲动。 这些因素将使央行没有必要收紧流动性，但社会金融将自行放缓。
一般而言，根据过去的经验，一季度政府债券的发行规模最多为3000亿元，甚至更低。 叠加的信贷冲动得到控制，我们预计第一季度社会融资的增长率将逐步下降至12.3％左右。 就节奏而言，如果一月和二月的政府债券发行量为0，则三月的发行量会增加，其他项目与去年相同。 从一月到三月，社会融资的增长率可能逐月下降到12.7％，12.6％和12.3。 ％关于。
04 2021年，货币政策总体上将“先放松后再收紧”，并且在上半年收紧的需求有所减少
展望货币政策，12月份的社会融资低于市场预期，即使货币政策没有收紧，其继续放缓。 这加强了我们对货币政策“缓慢撤出”和“在放松之前紧缩之前”的观点。 社会金融将独立发展，因此不需要额外收紧货币政策（尤其是流动性），市场也不必担心第一季度甚至上半年的流动性收紧。
我们重申，第一季度的宏观环境有利于股市，债券市场和商品牛市仍在继续（请参见“股票，债券和企业的宏观环境”，“三头牛市格局进一步向好，国泰君安宏观每周报告（20210110）”）。
05但是，降准的可能性不大。 央行主要使用PSL，MLF，SLF等工具对冲季节性流动性需求
如果有人怀疑中央银行会降低标准，那无疑是太多了。 对于短期的季节性流动性需求，央行完全有可能通过PSL，MLF和SLF等工具进行对冲。 中央银行还可以进一步扩大对中小企业的优惠措施（例如继续推迟债务和利息支付等）。 降准将释放强烈的放松信号，为大宗市场和其他市场的价格上涨提供动力。 政策“没有急转弯”并不意味着该政策不会撤销。
我们预计2021年M2和社会融资的增长率分别约为9％和11％（图4）。
>>以上内容摘自国泰君安已发行证券研究报告“社会金融低于市场预期后对社会金融和货币政策趋势的五点看法”，有关特定分析内容（包括风险警告等），请参阅完整版本报告。
（文章来源：国泰君安证券研究）
（负责人：DF398）
郑重声明：Oriental Fortune.com发布此信息的目的是传播更多信息，而与该立场无关。