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资源：国泰君安证券研究
能赶上吗？ 能够。这四个信号确认了一个小规模的货币宽松周期的出现，随后的基金利率仍然很低并且一直在波动。 低基金利率+低波动性是增加杠杆作用的更合适的状态。 考虑到年初的分配能力，供应压力的减轻以及交易尚未从分歧转变为达成完整协议，我们认为新年的波动市场将继续。
买什么品种？ 5年。短期和超长期都有其自身的局限性，市场追赶的意愿可能很弱。 另一种策略是赶上5年期。 理由：①5年白酒行业与2020年白酒行业相当，并享有一定溢价。 ②与4月份的5年期国外购买类似，摊销成本法的债务基础也倾向于分配5年期。 ③做长小波段时，子弹型策略不是很凸，但开仓成本较低，这也许是一个更好的选择。
什么时候买？ 马上。自11月底以来，该乐队的起步速度相对较快，这意味着大多数资金最初可能没有时间上车。 在这波无法预测的利率下降浪潮中，如何应对已经上升的市场更为重要。 现在回想起来，该月的任何交易日都是乘搭公车的机会。 当然，如果您不愿意在动荡的市场中折腾，则可以选择忽略市场。 如果仍然愿意摇摆，那么我们建议追涨5年。
以下是文本：
四个信号确认了一个小的货币宽松周期的出现，并且新年的波动市场将继续。自从11月下旬开始实施小型货币宽松周期以来，中央银行已发布了四个信号：11月25日，GC007日常发布； 11月30日，超常规的2000亿美金； 12月15日，9,500亿美元的MLF对冲； 自12月中旬以来，每天都有公开市场操作，上周增加了14天的时间。
在以前的许多报告中，我们已经从不同角度论证了宽松周期的连续性。 今天，我们仍然对央行的持续宽松持乐观态度。 尽管资本利率难以下挫，但有望维持在最低水平。 考虑到可以预期的分配力，供应压力已减小，并且交易尚未从分歧转向一致性，因此利率波动仍存在想象空间。
如果您想继续做多，可以追寻哪些品种？当前问题的症结在于，由于已经完成了利率下降的浪潮，曲线的形状恢复了相对正常的状态，并且没有明显的下降。 如果您想继续长途发展，还能追赶哪些其他品种？
短端和超长端都有自己的约束。在11月下旬上交之后，我们的第一个建议是在流动性修复的推动下实现中短期，而超长期则是2021年第一季度实现高经济增长的明证。 到目前为止，从估值的角度来看，超长期债券已经有点贵了，而且30年期美国国债的利率处于24％的历史分位数。 此外，最近的增量信息表明，家用疫苗的大规模疫苗接种早于预期，并且市场可能会对2021H1经济的全面复苏做出一定的上调。 从短期来看，尽管央行坚持用净资金释放积极信号，但市场仍然担心隔夜融资利率将达到隐含的“下限”，难以向下突破，从而限制了短期利率的下行空间。
我们建议的一种策略是赶上5年期。对于备受关注的短期和超长期市场，市场追涨的意愿可能很弱。 我们建议您考虑购买5年期利率债券。 原因：
①5年期与2020年的白酒行业相当，享有一定的溢价。
如上所述，该政策并没有急转直下，大宗商品的价格上涨以及疫苗的发布早于预期已经相继加强了市场对预期经济的修正，从而压制了长期的想像力。 在三年之内，由于资本利率的限制，期限本身不够激进，因此成本绩效不高。 从避免不确定性的角度来看，五年期限的限制要小于上述曲线的两端。
在2020年流行病的影响下，股市也在寻求不确定性的确定性。 以白酒库存为例，2019年该行业的平均销售毛利率为68％，净销售利润率为21％，该行业具有独立提价的能力。 上述特征表明，该部门可以摆脱流行病和经济周期的不确定性。 因此，总体低风险的胃口市场使这类股票具有更高的溢价，并且过去一年中单个股票的平均增长接近80％。
②与4月份的5年期国外购买类似，摊销成本法的债务基础也倾向于分配5年期。
2020年4月，曲线变得非常陡峭。 尽管骑马收入非常可观，但长期利率债券的大量供应抑制了长期表现。 面对同样的限制，该基金选择增加杠杆来购买信贷息票，而分配委员会选择增加额外的长期债务。 对于外国投资者而言，回购市场的限制使其无法像基金一样利用更多信贷。 由于缺乏深度参与，使得他们难以像国内银行那样与超长期客户匹敌。 鉴于中美之间的高利率差异和可控制的汇率损失，外国投资选择了5年期限。
在下一阶段，债券市场上较确定的增量资金为摊余成本法债务基础，自2020年以来，增量摊销债务基础的分配期主要集中在5年内。 从正面看，这部分的增长估计为500-7000亿，但仍有一些公开提供的产品缺少数据统计信息，并且实际潜在的分配能力可能会大大低估。
③子弹策略是做多个小乐队的更好选择。
从组合配置的角度来看，将子弹型组合（100％，持续5年）与哑铃型组合（短端50％+长端50％）进行比较。 当持续时间完全相等时，子弹型组合的凸度较低。 但是，到期收益很高。 尽管组合具有高凸度，但当利率变化很大时，收益率会更高。 但是具有高凸度的组合也更昂贵。 换句话说，当利率在小范围内下降时，子弹投资组合具有较高的收益率，因为开仓的成本相对较低。
当然有一个前提，曲线平行移动。 目前，该假设是合理的，并且曲线形状现在相对正常。 相反，如果超过5年，则曲线变得凹入，这对于子弹型组合的性能更有利。
它应该比预测更重要。 自11月底以来，该乐队的步伐开始加快，这意味着大多数资金最初可能没有时间上车。 在这一难以预测的市场浪潮中，如何应对当前上升的债券市场更为重要。 现在回想起来，该月的任何交易日都是乘搭公车的机会。 当然，如果您不愿意在动荡的市场中折腾，则可以选择忽略市场。 如果仍然愿意摇摆，那么我们建议追涨5年。
>>以上内容摘自国泰君安证券发布的研究报告，请参阅报告的完整版本以获取特定的分析内容（包括风险警告等）。
报告名称：“关于正确购买国债姿势的三维论证”
发行时间：2020年12月30日
发行机构：国泰君安证券研究所
报告分析师：
谭Han（君主固定收益）证书编号S0880514060011
王家文（君主的固定收入）证书号码 S0880519080012
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