中国信用债券市场机制如何完善，机构如何看待“五羊债券”案
作者：4. Alina Cho
[ 一直以来，中国信用债市场机制仍有待成熟，这也使得国际资金仍持观望态度，对于此次“五洋债”的进展，国际投资人也持积极态度。在业内人士看来，该宣判的意义在于从法律层面上认定了除发行人之外，会计机构以及承销机构对债券发行中的如实披露和勤勉尽职是有清晰的责任的。 ]
永美违约事件不仅使市场关注国有企业债券违约风险，而且进一步突出了中介问责机制的重要性。 最近，在债券市场上众所周知的“舞阳债务”欺诈案也有一审判决。 其影响在业界被称为“核弹级别”，中介问责制也是重点。
2020年12月31日，杭州市中级人民法院对五羊建设，五羊建设的实际控制人陈志章，德邦证券，大新会计，金天成律师事务所和大公国际的证券虚假陈述责任纠纷提起诉讼，一审判决，陈志章，德邦证券和大新会计对五羊建设的债务承担连带责任。 大公国际应承担责任范围的10％，金天成律师事务所应承担连带责任范围的5％。 据了解，这是该国首例欺诈性发行公司债券案件，也是该国首例采用代表诉讼制度的证券纠纷案件。 更重要的是，将来，它可能成为证券公司对债券承销承担连带责任的第一种情况。 从制度的角度看，此案的深远影响不可低估。
中国信用债市场的机制尚未成熟，这使得国际资金仍持观望态度。 国际投资者对“五海债券”的发展也持积极态度。 富达国际债券基金经理程浩最近告诉《中国商业报》，目前一审判决的结果是要求中介机构承担连带责任。 “我们认为这一判断为债券市场中介机构提供了一个很好的警告。 与上一个相似。 受到更多关注的惩罚是交易商协会和证券监督管理委员会对大公国际于2018年暂停评级业务的一年处罚。在该国发行债券。 这也是该国在证券纠纷领域应用代表诉讼制度的第一个案例，这是非常罕见的案例，其中证券公司对债券承销负连带责任。 相比之下，在这种情况下的罚款，机构的广度和市场的影响更为深刻。”
程浩认为，判决的意义在于从法律层面认识到，除发行人外，会计机构和承销商还对债券发行的真实披露和尽职调查负有明确的责任。 直接的影响是，当将来发生类似的信贷事件时，如果发行人无法赔偿，则有法律要求中介机构赔偿。
同时，发行人的招股说明书和财务报表等公共信息是投资者了解发行人的信用风险并做出投资决策的重要基础。 因此，富达国际认为，从长远来看，该判决将增加中介机构在债券发行过程中未能进行尽职调查的成本，这将提高发行人信息披露的真实性，并限制发行人的回应。筹集资金。 使用具有积极作用。 从长远来看，这有利于国内信用债券市场的健康发展。
除了中介责任制之外，在国际投资者看来，中国的信用债券市场在违约清算和债券条款设计方面也有改善的空间。
例如，违约处理是最近讨论最多的主题之一，也是未来中国信用债券市场国际化的关键。 程浩在接受《中国商业报》记者独家采访时提到，“违约必须有序处理。 海外违规的数量实际上更多。“踩雷”是不可避免的，但是国内管理人员如此害怕“踩雷”的原因。 ，因为担心一旦违反合同，就不会有回报。 程浩说，在中国近800个债券违约案例中，可以清楚地发现违约后的本金。偿付能力仅为10％。机构研究表明，违约的回收率很高。过去一年的债券收益率仅为17％。
相反，在海外市场处理违约的效率更高。 “例如兴业太阳能债务重组在一年内完成，发行人与投资者进行了谈判。 “他说，一方面，国际市场更倾向于采用场内结算方式，但在中国，更多公司（尤其是私营企业）倾向于采用场外结算方式。与银行相比，普通基金面临的最大问题是信息不透明，利益无法得到保证，同时处置周期往往长达两三年，例如中国民生投资，永泰投资。违反合同两年后，Energy在司法程序方面未见任何进展。
另一方面，缺乏激励银行提倡以法院方式处置的动机，也是因为它们与广义基金的利益不一致。 “银行关心的是尽可能少地减少贷款并继续赚取利息。但是，广泛的基金需要处理赎回和流动性需求，因此尽快偿还本金很重要。” 他说。
即使在国际市场上，上述的利益冲突主张仍然存在，但关键在于是否有特定的法律规定来限制发行人的行为和违约行为。 通用国际市场具有限制性条款，以保护广义基金的权益。
程浩表示，海外债券条款为投资者提供了更高程度的保护，例如负抵押，这是指借款人向贷款人保证贷款人只有在还清贷款后才能在自己的财产上建房。 一种有利于其他债权人的法律形式。 简而言之，否定担保是为了确保公司不能以其名义的资产作为担保。
此外，他还提到，在国际市场上，发行人还将有子公司担保（subsidiary Guarantee）条款，即子公司将对母公司的债务进行担保。 如果母公司违约，将触发子公司的交叉违约。 这意味着母公司的默认成本很高。 在华晨汽车的默认情况下可以看出其重要性。
以华晨汽车（默认为2020年）为例。 该公司对其核心子公司华晨宝马没有强大的控制权，而母公司的自有品牌知名度较低，竞争力较弱，产生现金流量的能力较低且债务结构较短。 主要是债务，结构不合理。 “如果华晨汽车拥有子公司担保，那么母公司的违约成本将大大增加，但是华晨汽车已经完全划分了其子公司，这在一定程度上反映了国内市场缺乏投资者保护。” 程浩说。 他还认为，将来需要进一步强调术语的重要性。 在永美发生违约事件之后，外界认为它涉嫌在违约之前转移资产并逃避债务。 但是，如果没有明确的法律条款，很难说真的。 是为了避免欠债。
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责任编辑：李彤